來源/連線Insight 

撰文/離岸流

高端國貨彩妝品牌毛戈平，還沒有放下“上市夢”。

4月8日，毛戈平化妝品股份有限公司（下稱“毛戈平公司”）向港交所遞交了招股書，中金公司為其獨家保薦人。在這之前，毛戈平公司在2016年12月首次向A股遞交了招股書，但接下來七年時間里，其A股IPO的靴子遲遲未落地，今年1月，其主動撤回了招股書。

從A股轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股背后，毛戈平公司并非一家“缺錢”的公司。

過去三個完整財年里，毛戈平公司的營收復(fù)合年增長率為35.3%，凈利潤復(fù)合年增長率為41.6%，毛利率也保持在較高水準，接近85%。其現(xiàn)金流狀況也較為穩(wěn)定，2023年末，其賬上現(xiàn)金及等價物11.38億元，同比增長了28%。

在招股書中，毛戈平引用弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)稱，其是中國市場十大高端美妝集團中唯一一家中國公司，按2022年的零售額排名第八，旗下MAOGEPING是中國市場十五大高端美妝品牌中唯一的國貨品牌，按2022年零售額排名第十五。

圖源/毛戈平公司招股書

業(yè)績表現(xiàn)尚可，但上市路卻不順，其中一方面的原因，或與其過往的一家投資方“九鼎系”的風波有關(guān)。

2015年，九鼎投資以7330萬對價獲得毛戈平10%股權(quán)，成為公司最大的外部股東，不過2018年時，九鼎投資被證監(jiān)會以涉嫌違反證券法律法規(guī)立案調(diào)查，此后其參投的多家IPO項目都停擺了。

值得注意的是，這次轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股前，毛戈平公司在1月份已經(jīng)買回了這10%的股權(quán)，九鼎投資不再持有任何股權(quán)。

除此之外，毛戈平公司不錯的業(yè)績表現(xiàn)背后，也隱藏著一些潛在的挑戰(zhàn)。

其中最重要的一個挑戰(zhàn)，是如何打破外界關(guān)于其研發(fā)實力的質(zhì)疑。

過去幾年，毛戈平公司雖然一直在增長，但研發(fā)能力頻頻被質(zhì)疑，2023年其研發(fā)投入不足3000萬元，在營收中的占比甚至不到1%。

在這一背景下，這一次，看起來已經(jīng)掃除障礙的毛戈平，能順利上市嗎？

“不差錢”的毛戈平，為何執(zhí)著于沖上市？

毛戈平公司的上市之路一直走得磕磕絆絆。

早在2016年，毛戈平公司就向證監(jiān)會遞交了招股書，然而次年9月，在公司更新招股書后IPO進程意外暫停，毛戈平公司的上市計劃就此擱淺。

一直到2021年10月，毛戈平公司才成功過會，IPO進程終于迎來進展，遺憾的是，由于一直沒有獲得證監(jiān)會批文，上市事宜再次不了了之。

再到2023年3月，毛戈平公司再次更新了招股書并獲得受理，第三次向A股市場發(fā)起沖鋒的號角，然而一直到9月份其上市申請的部分文件過了有效期，毛戈平公司再次被上交所終止了審核，直至今年1月4日，毛戈平公司主動撤回了上市申請，這也意味著其第三次沖擊資本市場失敗。

不過僅僅三個月后，毛戈平公司再度卷土重來，轉(zhuǎn)向港交所遞表了招股書。

在這背后，毛戈平公司為何八年來一直執(zhí)著于上市？

IPO，對企業(yè)來說一個最直接的目的便是借力資本市場融資，繼續(xù)擴大市場。不過從招股書上財務(wù)數(shù)據(jù)表現(xiàn)上來看，毛戈平似乎并“不差錢”。

2023年公司的經(jīng)營活動所得現(xiàn)金凈額為7億元，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物也增加了2.5億元。此外，毛戈平公司近幾年的營收和利潤增速不錯，表現(xiàn)均在線上，高于美妝行業(yè)水平。

招股書顯示，2021年到2023年，公司營收分別為15.77億元、18.29億元和28.86億元，年均增速達35.2%；同期經(jīng)調(diào)整凈利潤分別為3.31億元、3.52億元和6.63億元，年均增速達26.18%。

其中，毛戈平公司2023年收入和凈利潤的同比增幅更是高達57.8%和88.6%，高于歐萊雅、珀萊雅、資生堂等國內(nèi)外知名品牌。

2016年首次遞交招股書時，毛戈平公司面臨著內(nèi)憂外患。

先是外界的競爭壓力，彼時，不僅直播帶貨迎來風口，資本市場也處于“消費投資熱”的大潮中，完美日記、花西子等一批國產(chǎn)美妝新品牌們紛紛創(chuàng)立，借助新興的線上渠道在美妝市場攻城略地。

不過2014年至2016年，毛戈平公司營收最高僅為3.43億元，最高凈利潤則僅為0.54億元，亟需資金流入來應(yīng)對市場的變化，守住份額。

此外，毛戈平公司一直為外界詬病的是“重營銷，輕研發(fā)”，公司一直沒有自己的產(chǎn)品生產(chǎn)研發(fā)基地，同絕大部分國貨彩妝品牌一樣，長期通過委托第三方代工廠來進行生產(chǎn)，這也導(dǎo)致當一個代工廠同時為多個品牌代工后，市面上的國貨美妝產(chǎn)品趨同，顯然，毛戈平公司需要更多資金來投入化妝品研發(fā)生產(chǎn)基地的建設(shè)。

而如果說早期想上市是“缺錢”，如今毛戈平公司繼續(xù)沖擊港股IPO，很重要的一個原因在于，它在A股沖擊IPO的幾年間，完美日記母公司逸仙電商、薇諾娜母公司貝泰妮、珀萊雅等等一眾國貨美妝公司等都已敲鐘上市，從長遠來看，毛戈平公司雖然當前業(yè)績表現(xiàn)不錯也不缺錢，但需要更充裕的資金來應(yīng)對潛在的市場競爭。

“中國彩妝故事”，資本市場會買單嗎？

創(chuàng)立于2000年的毛戈平公司，其創(chuàng)始人毛戈平是中國美妝行業(yè)的代表性人物。

毛戈平第一次爆火出圈，是1995年他給劉曉慶在電視劇《武則天》里所畫的經(jīng)典妝容，第二年，毛戈平與劉曉慶再次合作，更是通過妝容使得劉曉慶能分飾三個不同人物，中國電影電視化妝學(xué)會為此還給毛戈平頒發(fā)了“金像獎”。

毛戈平本人也極富有商業(yè)頭腦，很早就意識到了知識付費的可能性。

憑借著爐火純青的化妝技藝以及流量加持，1998年，毛戈平將自己對化妝的見解和手法技巧寫成了一本書，售價高達200元。由于市場反響不錯，兩年后，毛戈平緊接著在杭州創(chuàng)建了“毛戈平形象設(shè)計藝術(shù)學(xué)�！保撕�，他的化妝學(xué)校陸續(xù)在多個城市開設(shè)分校，毛戈平品牌的化妝公司也順勢出現(xiàn)。

隨著B站、抖音、小紅書等互聯(lián)網(wǎng)新興流量平臺的興起，毛戈平與不少明星網(wǎng)紅博主合作，發(fā)布化妝教程與改裝視頻，讓不少帶有毛戈平品牌的爆款視頻線上出圈，不少網(wǎng)友留言評論“我想把頭寄給毛戈平”，相關(guān)話題曾一夜間引爆6億閱讀量。

憑借著毛戈平個人IP的影響力，以及明星KOL背書、“以妝帶品”等打法，2020年至2021年間，毛戈平公司銷量大漲77.98%，收入暴增69.34%，快速破圈。

目前，毛戈平公司的收入來源分為三個部分：兩大美妝品牌旗艦品牌MAOGEPING和至愛終生，以及化妝藝術(shù)培訓(xùn)。

毛戈平公司收入結(jié)構(gòu)，圖源/招股書

其中，旗艦品牌MAOGEPING主打高端市場，也是毛戈平公司的主要營收來源，招股書顯示，2023年MAOGEPING品牌的銷售收入占公司產(chǎn)品銷售總收入的99.0%。

MAOGEPING品牌主要依靠“中高端百貨專柜直營+電商銷售”相結(jié)合的銷售模式，不同于大部分互聯(lián)網(wǎng)時代興起的美妝品牌，線下渠道一直是毛戈平公司的強項。招股書顯示，截至2023年12月31日，公司的自營專柜數(shù)量高達357個，排名全國第二，專柜配備了超過2500名美妝顧問，線下渠道已積累了超過300萬注冊會員，并在2023年擁有著32.8%的整體復(fù)購率。

這也使得MAOGEPING品牌百貨渠道占比一直維持在50%以上。據(jù)招股書顯示，2021年、2022年和2023年，公司的線下渠道銷售收入分別為9.66億、10.81億和16.02億，分別占同年整體銷售收入的64.6%、60.8%和57.6%。

得益于強大的線下能力，毛戈平公司也打造了不少“為線下渠道定制專屬產(chǎn)品”，由此提高毛利，拉開于同行的差距。

不過，毛戈平公司主打中低端市場的至愛終生這一品牌，則始終沒有做起來，目前只保留了一家獨家線下經(jīng)銷商。

與此同時，比起產(chǎn)品銷售，其化妝藝術(shù)培訓(xùn)業(yè)務(wù)，在公司營收中的占比也不高，僅有3.6%。

總結(jié)來看，單從經(jīng)營狀況來看，毛戈平公司算是一家不錯的上市標的。不過它還面臨著其他的上市挑戰(zhàn)。

毛戈平公司是典型的家族企業(yè)，毛戈平持股57.26%，毛戈平的兩個姐姐毛霓萍及毛慧萍分別持股11.34%和9.6%，毛霓萍、毛慧萍之子徐科君、丁韜分別持股2.5%，毛戈平妻子汪立群的弟弟汪立華持股6.11%，毛汪家族合計持有公司90%左右的股權(quán)。

招股書顯示，2021到2023年期間，毛戈平公司就已派息了4000萬元和2.5億元，到了2024年，先是2月份在股東大會上派息了5億元，4月，港交所遞表前夕，再次再向全體股東宣派股息5億元，自然大部分資金流入了毛氏家族口袋。

一個值得注意的問題是，上市前的派息分紅如此積極，那么上市后呢？港股的投資者愿意長期持有這樣的企業(yè)嗎？

此外，家族持股比例過高也意味著第三方融資極少，公司內(nèi)部管理極其依靠毛戈平的個人IP以及毛氏家族，第三方監(jiān)管空缺，外界需要更多時間觀察家族企業(yè)的管理。

要立住“專業(yè)、高端”的標簽，毛戈平還要補課

從“教學(xué)”“種草”再到“購買”，看下來，前兩者毛戈平公司沒有什么問題，毛戈平本人作為“美妝教父”，化妝及教學(xué)的專業(yè)性毋庸置疑，流量玩法的路徑也早已跑通。

但就如網(wǎng)友評論“我缺的是毛戈平彩妝嗎？我缺的是毛戈平的手�！泵昶奖救嘶瘖y專業(yè)與毛戈平產(chǎn)品專業(yè)之間仍有鴻溝，要讓消費者相信其產(chǎn)品的專業(yè)性且愿意為高價買單，還需要繼續(xù)補課。

如我們上文所言，“重營銷而輕研發(fā)”，是毛戈平公司長期被外界質(zhì)疑的一點。

招股書顯示，2021到2023年期間，毛戈平公司的研發(fā)投入分別為1370萬元、1455萬元、2398萬元，均未超過當年營業(yè)收入的1%，而國內(nèi)外同行美妝公司的平均研發(fā)費用率基本都在2%以上，2023年，完美日記母公司逸仙電商的全年研發(fā)費用率已達3.3%，歐萊雅2022年的研發(fā)費用率同樣達到3.0%。

與此對應(yīng)的是，毛戈平公司花在營銷上的費用卻始終居高不下。

招股書顯示，2021年至2023年，毛戈平公司的銷售及經(jīng)銷開支分別為人民幣7.63億元、9.62億元、14.12億元，分別占同年總收入的48.4%、52.6%、48.9%。

毛戈平公司也指出，“我們業(yè)務(wù)的成功取決于我們通過有效的銷售及營銷策略持續(xù)吸引及留住消費者的能力，這對于提高產(chǎn)品銷售、獲得市場認可及維護客戶關(guān)系至關(guān)重要�！�

值得注意的是，更早一些，證監(jiān)會發(fā)審委在2021年曾發(fā)文問詢：“公司在研發(fā)能力、品牌知名度不如一線品牌的情況下，毛利率高于一線品牌的原因及合理性�！�

毛戈平公司毛利率過去三年穩(wěn)定在80%以上，圖源/招股書

對此毛戈平公司回復(fù)，原因主要系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)（以高端為主）和生產(chǎn)模式（全部委外加工方式）不同導(dǎo)致。

對比之下就不難發(fā)現(xiàn)，就目前來看，毛戈平公司的核心競爭力，是毛戈平本人這一核心IP，是公司的營銷資源投入。

長遠來看，它要想成功登陸資本市場，并在市場競爭持續(xù)保持優(yōu)勢，需要將產(chǎn)品優(yōu)勢也提上來——不僅是定價要高端，產(chǎn)品力也要持續(xù)提升。

比如一個很現(xiàn)實的矛盾在于，奢華魚子面膜是毛戈平的爆款單品，在2023年的零售額超過了6億元，另一款暢銷產(chǎn)品光感無痕粉膏的零售額也超過了3億元。

對毛戈平來說，這種單一爆品帶來更多營收的打法自然是好事，但存在風險，它要想走得更長遠、更穩(wěn)健，需要走出舒適區(qū)，拿出更多實打?qū)嵉膬?yōu)質(zhì)產(chǎn)品來搶市場，而產(chǎn)品本身才是關(guān)鍵。

毛戈平顯然已經(jīng)意識到了這一點，也在加速布局。

2023年，毛戈平公司旗下全資子公司參投了華美康妍（蘇州）生物科技有限公司，據(jù)了解，華美康妍由前瑩特麗（中國最大的彩妝代工廠）中國區(qū)CEO創(chuàng)立，該公司是一家以從事化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)為主的企業(yè)，成立于2021年，專注于功效型護膚及妝前、粉底產(chǎn)品，是一家集研發(fā)、制造為一體的專業(yè)OEM/ODM企業(yè)。

此外，毛戈平公司旗下全資子公司科韻詩生物科技，于去年4月以1229萬元的價格，購買了杭州上城區(qū)的一宗工業(yè)用地，用于建設(shè)毛戈平美妝研發(fā)工廠，又于12月斥資5.93億元，購得望江新城的一宗商地，用于毛戈平總部大樓項目的建設(shè)開發(fā)。

在這期間，毛戈平曾公開對外表示，“公司發(fā)展到了一個新階段，需要匹配上公司發(fā)展規(guī)劃�！�

在招股書中，毛戈平也表示招募資金的約10%將用于加強生產(chǎn)及供應(yīng)鏈能力；約9%將用于增強產(chǎn)品設(shè)計及開發(fā)能力。

總結(jié)來看，對毛戈平公司而言，無論這次赴港上市能不能成功，它都需要走出過去的舒適區(qū)，加強核心競爭力，這不僅能加強抗風險能力，也能夠讓投資者對它的未來更有信心。