出品/聯(lián)商專欄

撰文/坦途哥

粉絲：坦途哥，您作為中國(guó)零售流通投資并購(gòu)領(lǐng)域資深人士，如何評(píng)價(jià)名創(chuàng)優(yōu)品控股永輝超市這筆投資？這筆投資究竟有沒(méi)有投資價(jià)值？

坦途哥：先說(shuō)答案——用港股融來(lái)的錢控股a股行業(yè)龍頭，是本次投資最大的價(jià)值！

粉絲：名創(chuàng)優(yōu)品與永輝超市有沒(méi)有產(chǎn)業(yè)協(xié)同性？

坦途哥：有，但不多

粉絲：您覺(jué)得牛奶國(guó)際，京東等三個(gè)股東愿意轉(zhuǎn)讓股權(quán)的原因是什么？

坦途哥：價(jià)格合適，就談唄。一種可能是早期投資已有盈利，另一因子應(yīng)該是對(duì)企業(yè)未來(lái)不看好。

粉絲：您覺(jué)得葉入主永輝之后，會(huì)插手/對(duì)永輝進(jìn)行調(diào)改么？

坦途哥：從名創(chuàng)角度肯定會(huì)介入，從永輝角度干預(yù)不定是正向的。

粉絲：從上市公司治理角度，名創(chuàng)控股永輝后，可對(duì)永輝施加哪些影響？將對(duì)企業(yè)（市場(chǎng)/戰(zhàn)略/人事/營(yíng)收/利潤(rùn)/價(jià)值/股價(jià)等）產(chǎn)生哪些影響？

坦途哥：

1、大股東通過(guò)控制股東會(huì)，首先有最多董事提名權(quán)，所以首先獲得最多董事會(huì)席位是第一位。

2、與牛奶國(guó)際，京東等進(jìn)入永輝股東層/董事會(huì)之后分別給予永輝在全球化供應(yīng)鏈、數(shù)字化等賦能外，名創(chuàng)優(yōu)品在供應(yīng)鏈及運(yùn)營(yíng)領(lǐng)域給予永輝賦能空間有限，但依托永輝體系給予名創(chuàng)優(yōu)品一些增量，還是有想象空間（類似胖東來(lái)供應(yīng)鏈進(jìn)永輝），所以這筆投資是基于名創(chuàng)角度主導(dǎo)的項(xiàng)目，我們需要站在名創(chuàng)企業(yè)價(jià)值角度而非永輝角度看整個(gè)并購(gòu)交易。

當(dāng)前超市零售最大的二個(gè)趨勢(shì)在于折扣化與自有品牌化，這方面名創(chuàng)均有基礎(chǔ)，但永輝的基因稟賦在于生鮮，所以可預(yù)見(jiàn)生鮮產(chǎn)業(yè)鏈還是以永輝現(xiàn)有團(tuán)隊(duì)主導(dǎo)，其他領(lǐng)域名創(chuàng)優(yōu)品有很大可能介入。

粉絲：您一向推崇產(chǎn)融結(jié)合，您覺(jué)得本交易滿足您的產(chǎn)融結(jié)合的標(biāo)準(zhǔn)么？

坦途哥：還是那個(gè)原則，不同主體，價(jià)值不同，對(duì)名創(chuàng)而言，是價(jià)值極大提升的舉措，對(duì)永輝而言，名創(chuàng)介入越深，前途越堪憂！名創(chuàng)在港股可以通過(guò)市值管理兌現(xiàn)價(jià)值，而永輝。。。

粉絲:從中國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)（一二級(jí)）低迷以及超市大賣場(chǎng)業(yè)態(tài)被新業(yè)態(tài)替代角度，永輝當(dāng)前這個(gè)市值被控股并購(gòu)，葉國(guó)富算成功抄底，還是接了個(gè)不斷貶值的資產(chǎn)？

坦途哥:從產(chǎn)融結(jié)合角度，不光看財(cái)務(wù)面，永輝上半年公告扭虧為盈，基于成熟供應(yīng)鏈流程以及全國(guó)布局的品牌資產(chǎn)，如調(diào)改/運(yùn)維的當(dāng)，大概率有希望像當(dāng)年高瓴私有化并購(gòu)百麗國(guó)際一樣，通過(guò)重組，再造價(jià)值。

粉絲:從這角度來(lái)說(shuō):您認(rèn)同葉國(guó)富的這筆并購(gòu)？

坦途哥:

1、二手車低價(jià)買回來(lái)，怎么翻新怎么開(kāi)決定價(jià)值。。。

2、還是那句話，同一個(gè)標(biāo)的，在不同買家眼里，價(jià)值是不一樣的！

粉絲：“用港股融來(lái)的錢控股a股行業(yè)龍頭，是本次投資最大的價(jià)值！”，怎么理解這句話�。�

坦途哥：可以參考下《你們都在為百果園歡呼，只有我看到余惠勇的無(wú)奈與悲哀》，圈內(nèi)有人說(shuō)控股永輝是葉國(guó)富彌補(bǔ)自己名創(chuàng)優(yōu)品不能在A股上市的遺憾，背后的底層邏輯就是港股與A股的不同價(jià)值。

粉絲：“如何看待控股后的股東會(huì)、董事會(huì)、經(jīng)營(yíng)層的管理及變動(dòng)？您覺(jué)得葉跟張之間能融合么？”

坦途哥：股東會(huì)、董事會(huì)是法律賦予股份（公眾）公司大股東的權(quán)利，變動(dòng)是必然的，經(jīng)營(yíng)層大變概率不大，本次股權(quán)交易一定經(jīng)過(guò)張軒松點(diǎn)頭首肯的，否則可能就成惡意收購(gòu)了。

粉絲：本次交易對(duì)后續(xù)國(guó)內(nèi)零售流通行業(yè)的并購(gòu)還有哪些啟發(fā)？

坦途哥：目前只是開(kāi)了個(gè)頭，基于產(chǎn)業(yè)迭代、資本流動(dòng)、中國(guó)一二代家企業(yè)家全面進(jìn)入傳承交接班階段，后續(xù)同類并購(gòu)還會(huì)大量誕生，有想法的可以變現(xiàn)離場(chǎng)，有能力的可以乘機(jī)持有 。

粉絲：決勝地商管（坦途哥所在單位）一直參與國(guó)內(nèi)零售流通業(yè)的價(jià)值評(píng)估管理與投資并購(gòu)業(yè)務(wù)，您后續(xù)也會(huì)參與同類投資并購(gòu)事項(xiàng)么？

坦途哥：當(dāng)然！大家有這類投資并購(gòu)需求、問(wèn)題，可以找我們交流洽談�。�

附：《名創(chuàng)優(yōu)品并購(gòu)永輝投資紀(jì)要》

Miniso解讀永輝為什么虧損：

1、疫情；2、社區(qū)團(tuán)購(gòu)帶來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)；3會(huì)計(jì)準(zhǔn)則變化，新租賃準(zhǔn)則影響。

過(guò)去幾年虧損逐步收窄，配合門店調(diào)改工作，我們認(rèn)為永輝有13-14年的盈利歷史，具備扎實(shí)的盈利條件。

預(yù)計(jì)對(duì)Miniso的財(cái)務(wù)影響：

不會(huì)合并報(bào)表，會(huì)用權(quán)益法核算投資收益。我們從零售的角度看應(yīng)該有投資收益，安全邊際高，Miniso進(jìn)入后，會(huì)更好發(fā)揮雙方渠道和供應(yīng)鏈的協(xié)同。優(yōu)化Miniso投資回報(bào)率。

對(duì)未來(lái)的預(yù)期：維持之前的長(zhǎng)期和短期目標(biāo)不變

為什么入股和投資永輝：

看了胖東來(lái)對(duì)永輝的調(diào)改，看了胖東來(lái)的永輝人很多，住了一個(gè)晚上，看許昌的胖東來(lái)，吃了午飯，返回鄭州，堅(jiān)定看好胖東來(lái)的模式。也堅(jiān)定看好胖東來(lái)版的永輝一定會(huì)很好，是個(gè)巨大的機(jī)會(huì)。

線下超市正面臨20年一遇的結(jié)構(gòu)機(jī)會(huì)。未來(lái)屬于低價(jià)零售和特色零售。名創(chuàng)優(yōu)品屬于特色零售，過(guò)去十幾年，我走過(guò)全球看過(guò)各種零售業(yè)態(tài)后，發(fā)現(xiàn)比全球頂尖零售模式更好的，在中國(guó)。全球頂級(jí)的模式，就是胖東來(lái)。與Sam、Costco相比，胖東來(lái)也一樣重視產(chǎn)品，重視用戶體驗(yàn)，但是胖東來(lái)更重視用戶體驗(yàn)，重視員工，且沒(méi)有會(huì)員制。胖東來(lái)也是中國(guó)人效和坪效最高的模式，且更適合中國(guó)家庭消費(fèi)。

1.胖東來(lái)員工工資，基礎(chǔ)員工工資，平均到手8000+，年休假等各類福利一堆。

2.尊重客戶體驗(yàn)，買了紅薯?xiàng)l，但是包裝條碼已經(jīng)模糊了，胖東來(lái)的員工又給新的產(chǎn)品，被深深感動(dòng)。

3.線下超市面臨供給側(cè)出清，以胖東來(lái)為代表的玩家，正掀起變革，永輝是胖東來(lái)手把手親自調(diào)教的大超市。永輝的改革跟胖東來(lái)一致，回歸產(chǎn)品本質(zhì)，把產(chǎn)品和服務(wù)放在第一位。憑著創(chuàng)業(yè)經(jīng)驗(yàn)，我對(duì)線下的感覺(jué)一直很準(zhǔn)確。永輝調(diào)改19天后，首日業(yè)績(jī)達(dá)到188w，是調(diào)改前的日均14倍。人流1.3w人，是之前的5.3倍。另一個(gè)門店，調(diào)改后，110w，是調(diào)改前日均6倍。還有一個(gè)門店，調(diào)改后第一天也達(dá)到160w。三個(gè)地區(qū)三家店調(diào)改成功，可以復(fù)制。

4.胖東來(lái)和Miniso的文化不謀而合，都是以客戶和產(chǎn)品為核心。

帶來(lái)的戰(zhàn)略協(xié)同：

1、渠道升級(jí)。品牌升級(jí)、渠道升級(jí)。商業(yè)地產(chǎn)里的項(xiàng)目已經(jīng)很好，但還是不夠。有效覆蓋率還不夠高，永輝調(diào)改成功后，商業(yè)地產(chǎn)吸引客流的品牌，Miniso可以借助永輝，快速升級(jí)渠道，提升門店客流，獲得商業(yè)地產(chǎn)里項(xiàng)目的最好位置。

2、自有品牌開(kāi)發(fā)。胖東來(lái)和Miniso都有大量的自由品牌，可以協(xié)同共同開(kāi)發(fā)自有品牌。

目前比較早期，具體整合還沒(méi)開(kāi)始。

Miniso的股東回報(bào)：

看好永輝成功，希望極大，目前被低估，會(huì)為Miniso帶來(lái)投資價(jià)值。永輝超市可以為Miniso帶來(lái)必需品的拼圖，分散周期性產(chǎn)品。全力支持永輝，未來(lái)有望成為大型零售公司。我們?nèi)詧?jiān)持收入增速CAGR 20%+，eps增速快于收入增速。

Q&A

1.規(guī)模有點(diǎn)大，是否會(huì)有現(xiàn)金流枯竭的擔(dān)憂?為什么不先內(nèi)部孵化？

經(jīng)過(guò)財(cái)務(wù)盡調(diào)之后，我們認(rèn)為永輝已經(jīng)來(lái)到了拐點(diǎn)，時(shí)機(jī)成熟。我們的創(chuàng)始人堅(jiān)持長(zhǎng)期主義。公司賬面現(xiàn)金比較高，拉低ROE。如果有好的項(xiàng)目，比較好的ROIC，會(huì)對(duì)我們的ROE帶來(lái)較好的提升。

看到胖東來(lái)的改造已經(jīng)成立了，零售只要方法找對(duì)了，永輝未來(lái)一定會(huì)好，而且除了胖東來(lái)之外，永輝已經(jīng)自己會(huì)改造門店了，可以復(fù)制。

2.海外的機(jī)會(huì)蠻多的，為什么尋找投資機(jī)會(huì)的時(shí)候不看看海外，預(yù)計(jì)未來(lái)是否還有投資項(xiàng)目？

我們對(duì)胖東來(lái)以及海外項(xiàng)目已經(jīng)看了很久。中國(guó)人比較會(huì)抄襲，大家都在講出海，我們相信出海不是唯一的邏輯。我們堅(jiān)定看好中國(guó)！我們認(rèn)為是20年一遇的線下商業(yè)結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。排名前10的超市。到目前為止，沒(méi)有看到比胖東來(lái)更好的模式。胖東來(lái)的坪效比Sam和Costco更高，3k多平方，3.8億銷售。永輝調(diào)改了胖東來(lái)版的永輝，一年也有3億的收入，在中國(guó)零售業(yè)是非常頂級(jí)的，相信胖東來(lái)模式會(huì)在中國(guó)做的很好。

3.未來(lái)Miniso創(chuàng)始人會(huì)參與到永輝改造嘛？

不會(huì)，主要精力仍在Miniso。相信永輝一定會(huì)成功轉(zhuǎn)型，會(huì)滿足絕大多數(shù)消費(fèi)者的需求。

4.Miniso 800多家店，有沒(méi)有新開(kāi)店的機(jī)會(huì)，永輝是否賣MINISO的東西？

我們會(huì)幫助永輝來(lái)做自有產(chǎn)品；目前處于比較早期階段，未來(lái)應(yīng)該有想象空間，每年有幾百億生活家居用品，是完全可以做差異化和毛利率。渠道方面的協(xié)同是很大的。永輝經(jīng)歷一些門店關(guān)停后，會(huì)有很多新門店開(kāi)業(yè)的機(jī)會(huì)，現(xiàn)在協(xié)同不是關(guān)鍵，是跑通模型。

5.永輝在2017年之后，做過(guò)很多轉(zhuǎn)型嘗試未成功，如何堅(jiān)信此次能成功

我關(guān)注胖東來(lái)、Sam、Costco已經(jīng)很久很久，我觀察三個(gè)店調(diào)改成功之后，就認(rèn)為這個(gè)模式一定是未來(lái)。鄭州一年3億，如果開(kāi)在核心城市呢？銷售會(huì)成倍再翻番。胖東來(lái)熟食、烘焙等，都適合中國(guó)家庭消費(fèi)。胖東來(lái)調(diào)改永輝的每個(gè)門店我都已經(jīng)跟蹤，我們Miniso是可選消費(fèi)，永輝是必選消費(fèi)，對(duì)未來(lái)長(zhǎng)期發(fā)展和股東回報(bào)都將帶來(lái)客觀和穩(wěn)定收益。

6.投資人不喜歡零售和線下超市，這次從牛奶公司和京東買的股份，永輝創(chuàng)始人是什么態(tài)度，如何處理跟永輝創(chuàng)始人的關(guān)系？

堅(jiān)定認(rèn)為Sam\Costco不如胖東來(lái)。永輝兩兄弟的關(guān)系我們也了解，現(xiàn)在只有一個(gè)人管理公司業(yè)務(wù)。我希望大家相信我的眼光。

7.胖東來(lái)自己沒(méi)有全國(guó)運(yùn)營(yíng)的經(jīng)驗(yàn)，只在河南開(kāi)，永輝是全國(guó)連鎖，為何認(rèn)為胖東來(lái)能扭轉(zhuǎn)永輝的虧損？

胖東來(lái)定義自己是個(gè)學(xué)校，不希望做大。許昌和新鄉(xiāng)已經(jīng)開(kāi)了很久，正在不斷幫助中國(guó)零售業(yè)。胖東來(lái)自己的定位就是學(xué)校，幫助其他人，并沒(méi)有想在全國(guó)連鎖。我們會(huì)給大家講好未來(lái)公司的財(cái)務(wù)和發(fā)展會(huì)怎么樣。